2021年债市全景复盘⑤: 隐性债务化解进走时,区域分化添剧,城投信念稳得住吗?

时间:2022-01-15 04:49来源:http://www.shopwholesalejerseys.com 作者:13岁这水水逼太嫩了-这水水逼太嫩了-19岁又紧水又多 点击:
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出品方: 21世纪经济报道&九鞅科技

说相符钻研组:肖婧、卢先兵、陆众为、李泽曼、张馨予、杨布泽、姜嘉韬、袁弘暘、杨志锦、唐曜华、李览青

统 筹:何华、王芳艳、张启珑

特约行家:九鞅投资相符伙人孙驰博士

数据来源:(除另有表明外)21世纪经济报道、九鞅科技按照公开原料修整

海报设计:林潢

    本篇债市年度盘点,聚焦于城投这一主要发债走业,除对集体走业进走政策及风险梳理外,还将对重点风险区域案例进走回顾剖析。

一、城投走业回顾和展看1、走业政策盘点

隐性债务管控趋厉。2021岁首营业所和营业商协会参照财政部对地方当局债务风险等级划分对债务风险大的地方城投发债添以收敛:对于红色档停歇发放批文、黄色档只能借新还旧、绿色档用途不受节制等。

这构建了城投发债的新框架。所谓地方当局债务风险等级,是指财政部按照各地法定当局债务和综相符债务等风危险况进走评估,将债务风险分为红色(债务率大于等于300%)、橙色(债务率大于等于200%,幼于300%)、黄色(债务率大于等于120%,幼于200%)、绿色(债务率幼于120%)四个等级,风险挨次由高到矮。

在新框架下,城投债展现分化:江苏、浙江两省城投债1-11月净融资周围别离达到5058亿元和4590亿元,占到全国的52.6%。相对而言,天津、云南、辽宁等9省市外现为净偿还。其中,天津1-11月城投债发走量为1358亿元,仅为到期周围的50%,区域内城投平台借新还旧难得、偿债压力较大。

其次,年中15号文推出,对承担地方当局隐性债务的融资平台,不得新挑供流贷或流贷性质的融资。

对于主要从事基础设施建设等公好类营业周围的传统类城投企业,其融资众用于特定的项现在,对起伏资金贷款的倚赖程度较矮,而开展较众市场化营业的城投企业,项现在类融资较少,更倚赖于起伏资金贷款。在“15号文”厉格节制流贷的监管背景下,涉及地方当局隐性债务的偏市场类城投企业融资受到影响较大。

从执走情况看,国有走普及执走较厉,尤其在既有流贷到期是否续作的题目上;城商农商走与地方当局来去亲昵,且片面对政信营业倚赖较强,到期流贷大众能够续作;股份走则兼而有之。

再次,监管部分添强对化债情况审计核查。2021年3-4月审计部分和财政部地方金融监管局对2018年8月-2020年之间的隐性债务化解情况进走核查审计,四季度监管最先核查2021年上半年隐性债务化解情况及前期整改情况。这主要落实2020年中央经济做事会议挑出的“抓实隐性债务化解”做事,由于有的地方搞子虚化债、数字化债。

重点核查和审计内容主要有三方面:一是议定盘活资金资产等手段化解的存量债务是否相符规,二是将片面具有安详现金流的债务相符规转化为企业经营性债务是否相符规,三是地方当局和社会资本配相符化解的债务是否相符规。这些做事的现在标主要就是完善数据质量,使数据更添实在。

值得仔细的是,2021年4月,国务院公布《关于进一步深化预算管理制度改革的偏见》【国发〔2021〕5号】挑出,修整规范地方融资平台公司,剥离其当局融资职能,对失踪了偿能力的要依法实施歇业重整或清算。江苏、云南、贵州、湖南等省份印发的文件因袭了这一外述。

城投歇业并非新挑法。2018年9月,中共中央办公厅、国务院办公厅印发的《关于添强国有企业资产欠债收敛的请示偏见》挑出,对主要资不抵债失踪了偿能力的地方当局融资平台公司,依法实施歇业重整或清算,坚决防止“大而不及倒”,坚决防止风险累积形成编制性风险。同时,要做好与企业歇业相关的维护社会安详做事。现在地方只是援引中央文件,但地方重挑表现了对中央政策执走的信念、打破城投刚兑的态度。

相比而言,2021年再度挑出引首市场关注。能够在于,一是现在城投债占名誉债的比重越来越大,绝大片面的市场机构都配置了城投债;二是城投非标违约已频繁态化,城投债打破刚兑的时点越来越近,由此城投歇业也被挑上日程。

近年来,国企信念、银走信念相继被打破,唯独城投信念金身不破,这并不幸于市场化的收敛机制竖立,所以城投歇业有助于打破当局兜底的幻觉,有利于深化城投债发走以及投资人的市场化理念建设,有利于市场出清。但考虑到城投歇业对市场的庞大冲击,监管部分请求城投歇业必要上级当局审定,并知会央走、银保监会、证监会等相关部分,确保风险可控。

现在城投歇业或清算的案例较少,众选择兼并重组,避免对当地融资环境的损坏。永远看,异日能够有片面城投公司会歇业清算。

2021年城投监管还向纵深推进,2021年众个省份召开相关会议,外态要深挖地方债务风险中暗藏的战败题目。

投融资平台公司行为主要承担当局投资项现在融资功能的经济实体,是资金、土地、股权等公共资源相对荟萃的“富集区”,也是违规融资担保、违规借款、违规举债投资等题目的“高发区”。投融资周围战败题目不光会造成国有资产巨额亏损、增补当局投融资风险,还会导致公共建设项现在质量隐患、营商环境凶化、政治生态损坏等主要后果。

金融风险的背后往往有战败题目。继江苏查处一批案例后,湖南也公布了一批融资平台战败的案例,地方债逆腐大幕慢慢拉开。

2、走业外现

按照九鞅科技数据,分省级区域的经济和财政指标对比OAS(名誉利差)转变如下:

 

湖北省由于疫情影响GDP添速处于末了,广东、江苏以及山东GDP排名前三。

从GDP总量来看,2020年,广东省2020年的经济总量为11万亿,同比添速为2.3%,位居全国首位,而江苏省以10.27万亿的周围位列第二位,同比添速为3.7%。位列第三的为山东省,2020年全年的GDP总量为7.31万亿,同比增补3.6%。

从GDP添速来看,2020年,共有20个省份的GDP添速超过了全国添速。别离是西 藏、贵州、云南、安徽、河北、重庆、甘肃、宁夏、四川、湖南、江西、江苏、广西、山东、浙江、山西、海南、新 疆、福建、吉林。而受疫情影响最为主要的湖北的GDP添速为-5%。

中西部,东北人口净流出较众,主要流入区域为广东、浙江以及上海等区域。从人口净流入情况来看,吾们统计了常住人口和户籍人口的迥异。从数据能够发现,安徽、河南、广西、贵州以及四川的人口净流出数比较高。而主要的起伏人口的吸纳在广东、浙江以及上海等经济发达的区域。

财政收入下滑叠添债务攀升,天津地区的广义债务率大幅攀升。平均来看,集体一切省份的广义债务率在274%。天津以757%的广义债务率处于最高的程度。其次为辽宁(490%)、北京(428%)、江苏(417%)以及重庆(396%)。

超八成省份财政均衡能力弱化,除了湖北以外,天津财政均衡度大幅下滑。受疫情影响,吾国财政收支矛盾进一步凸显,截至2020岁暮,各省财政均衡率均值和中位数均较2019年下滑。其中26省财政自给率矮于2019年的程度。集体来看,东部和南部沿海区域的自给率处于较强的程度,而西部片面区域和东北片面区域的财政均衡度较弱。详细来看,东部的上海(87%)居各省首位。东北三省财政均衡率中辽宁为44%、吉林为26%、暗龙江为21%,收支缺口较大。西部省份中财政均衡能力集体较弱,广西为28%、云南为30%、贵州为31%、四川为38%,除重庆外其余省份均处于较矮的程度。

而从财政均衡度的转变来看,天津财政均衡率同比下滑7.67个百分点至61.02%、为东部地区中降幅最大省份。西部广西财政均衡率较2019年下滑3.08个百分点至27.89%,为区内降幅最大。东北地区的辽宁,财政自给率较之于2019年下滑5.99个百分点,为区域最大降幅。同时由于疫情影响,湖北财政收支缺口最为隐微,财政均衡率较2019年回落12.77个百分点至29.76%,降幅居全国首位。

广义债务率较高的区域中,四川、湖南、江苏等地的土地财政倚赖度较高。随着地产的拿地的数据的回落,吾们已经看到片面区域的土地出让的流拍率上升叠添土地出让收入的下滑。

从2021年1-11月的数据来看,海南、暗龙江、云南和西 藏四省土地出让金收入添速下滑超过50%;广西、内蒙古和山西超过40%,别离下滑41.6%、44.1%和45.1%。宁夏、河北、贵州、新 疆、江西等省份同比下滑在30%-40%之间。四川、湖南、河南、辽宁、吉林、甘肃和福建省份土地出让收入消极幅度别离为19.3%、19.9%、20.2%、20.6%、21.5%、24.9%以及29.6%。同时吾们也梳理了土地财政倚赖度偏高且广义债务率较高的城市清单,供投资者参考。

 3、城投风险与维稳

但随着一系列安详国企及城投债券的措施推出,2021年城投债逆而异国展现一单违约,哪怕是技术性的。

最先是地方党政主要领导负责的财政金融风险处置机制成立。2021年4月,政治局会议挑出,竖立地方党政主要领导负责的财政金融风险处置机制;7月政治局会议则外示,落实地方党政主要领导负责的财政金融风险处置机制。

从“竖立”到“落实”,意味着这一机制渐走渐近。8月10日,青海省财政金融风险提防化解做事领导幼组第一次会议在西宁召开。青海是第一个成立这一机制的省份。

10月,福建省泉州市成立财政金融风险提防化解做事领导幼组。幼组由市委书记、市当局市长任组长,由市委常委、秘书长、分管副市长、市公安局局长、市中级法院院长、市检察院检察长任副组长,添强对全市财政金融风险提防化解做事的周详领导。

结相符青海省、泉州市的案例看,党政主要领导负责的财政金融风险处置机制并非只有省级当局成立,市县也必要成立。

从人员组成看,幼组执走的是“双组长制”,由党委书记、走政首长担任组长。领导幼组也是高配,青海领导幼组由六位省级干部担任领导,泉州领导幼组起码由七位厅级干部担任领导。这一幼组调解能力超级兴旺,短期内有助于城投债兑付。

其次,众地成立信保基金,短期修复名誉。2021年来,河南、广西、天津、重庆等地成立了名誉保障基金。另外甘肃兰州、山东潍坊也成立信保基金。

所谓名誉保障基金,就是指由当局、实体企业或金融机构出资成立,以向企业挑供名誉担保、短期资金周转等名誉保障服务为现在标的资金池。其资金来源主要是地方财政、国企及金融机构,用于化解债务风险和添信。

从成立信保基金后的实际凶果来看,名誉保障基金短期内对市场投资人信念有肯定挑振奋用,短期修复较为清晰。中永远看,区域内融资环境的健康发展仍必要集体基本面的改善进走撑持,如经济和财政实力的升迁、债务压力的缓解等。

再次,8000亿稀奇再融资债券发走,用于置换隐性债务。2021年来,各地共发走8170亿稀奇再融资债券。

再融资债券是地方当局债券的一栽类型,此前主要用于偿还到期地方当局债券本金。与以去用于偿还债券本金并标注偿还哪一只地方当局债券分歧,2021年8000众亿元再融资债券用途只是暧昧外述为“用于偿还存量债务”。

这类稀奇再融资债券分为两类,一类用于建制县区隐性债务风险化解试点,主要协助高风险地区化债。9月13日,贵州33亿元稀奇再融资债发走完毕后,用于建制县区隐性债务风险化解试点的稀奇再融资债券发走完毕。

另一类用于全域无隐性债务试点,主要奖励债务管控好的地区。10月-12月广东、上海、北京一连发走约3000亿稀奇再融资债券,专项用于偿还存量债务。市场分析认为,该批稀奇再融资债券与当地挑出的“全域无隐性债务试点做事正式启动”相关,将助力当地隐性债务清零。

现在市场也关注再融资债券置换隐性债务是否会扩围。这一次置换和上一次分歧,隐性债务缩短的同时当局债务余额增补,所以置换额度来自于地方当局债务余额矮于限额的片面。数据表现,截至2020岁暮地方当局债务限额为28.8万亿,余额为25.6万亿,理论上还有3.2万亿的空间。

但隐性债务置换为法定债务面临两大收敛:一是2021岁暮地方当局债务率在100%的警戒线附近,隐性债务置换为法定债务将进一步增补法定当局债务风险。二是建制县隐性债务风险化解试点已缓释高债务地区风险,倘若进一步扩大置换将产生道德风险;自己想化解债务,但实际终局能够是太甚举债的地区得到奖励,打破“两个幻觉”(坚决作废地方当局认为中央当局会“买单”的“幻觉”,坚决作废金融机构认为当局会兜底的“幻觉”)将成为空话。

自2018年以来,监管部分对隐性债务管控从厉,城投非标违约已习以为常,而且偶有城投债券技术性违约的案例。但前述压力下,2021年城投债逆而异国展现一单违约,哪怕是技术性的。其因为在于,一系列安详国企债券的措施推出,包括竖立地方党政主要领导负责的财政金融风险处置机制、组建地方名誉保障基金、8000亿稀奇再融资债券置换隐性债务等。

尽管地方保兑付意愿添强,但市场投资者避危险感茂密,城投债市场以省域为单位表现出两极分化、冷炎不均的形象。

4、2022年城投展看

在起伏性较为宽松的背景下,2021年城投集体融资外现较好,数据表现,城投债发走约6.14万亿,相比2020年全年也增补1.06万亿,创出新高;但由于到期周围大,城投净融资周围略矮于2020年全年。

数据还表现,2021年地方债发走7.48万亿,相比2020年全年增补1.04万亿,创出历史新高;地方债发走增补,主要再融资债券发走放量:再融资债券发走3.12万亿,相比2020年增补1.23万亿。一是由于地方当局债券到期周围大,必要发走再融资债券接续的周围增补,二是由于稀奇再融资债券的大量发走。

地方债额度大幅添长后,地方当局债务率已落入警戒区间。如按照2021年预算通知展望的相关财力数据计算,2021年总和30.30万亿,对答的地方当局债务率已达100%,触及预警线。在此背景下,地方债发力稳添长需做好防风险的均衡。

展看2022年,一是集体违约风险有所消极。2022年稳添长压力添大,城投再融资政策也许率不会收紧,且恰值地方当局换届后的第一年、20大召开,地方当局保安详、保刚兑意愿添强,城投债集体违约风险将有所消极。

二是城投区域融资“强者恒强,弱者恒弱”。短期内监管对于城投调控仍将以“稳”为主,但随着片面地区非标债务风险的赓续袒露,城投债区域分化格局或将演变为永远趋势且一连添剧:债务义务相对较重、区域经济财政实力消极的地区城投债融资还会压缩(弱者恒弱),而债务义务相对较轻、区域经济财政实力上升的地区城投债融资还会上升(强者恒强)。

三是有的地方隐债将清零,有的地方将财政重整。广东、上海已启动隐性债务清零,辖区片面区域债务将在2021岁暮清零。深圳在5月25日发布的当局做事通知中就挑出,(2021年)要深化风险认识,积极提防宏大风险挑衅,率先实现当局隐性债务通盘清零。梅州市梅县区外示,规范当局举债融资走为,当局隐性债务2021岁暮可通盘化解“清零”,债务程度总体可控。

土地市场下走背景下,展望2022年地方当局土地出让收入将展现消极。这意味着片面地区财政支出开支压力清晰上升,专项债付休占比有能够阶段性超过10%,有的地方也许必要启动财政重整。

“财政重整”一词源于2016年的国办函88号文。文件挑出,市县债务管理领导幼组或债务答急领导幼组认为确有必要时,能够启动财政重整计划。另外,倘若清淡/专项债务付休支出开支超过以前清淡公共/当局性基金预算支出开支10%,必须启动财政重整。

财政重整期内,除必要的基本民生政策支出开支和当局有效运转支出开支外,视债务风险等级,本级当局其他财政支出开支答保持“零添长”或者大力压减。财政重整并不等于地方当局歇业重组。财政重整计划实际是对当局预算的一栽重新安排,和债务重组是分歧的概念,更不是当局的歇业计划。

二、风险区域案例1、天津区域城投案例分析

近年来天津名誉事件频发,以2015 年滨海新区大爆炸为转变点,瑞海国际物流打响了天津风险事件的第一炮,随后泰亨气体、天津市政开发一连违约,但投资者对国企仍有信念,直到渤海钢铁成为第一家天津债务违约的地方国企,也翻开了天津国企违约的众米诺骨牌,民企风险转向国企风险。2019年天物集团、2020年天房集团相继违约更是极大挫伤投资者信念,区域风险上升、区域融资难度大添。

风险事件频发背后是天津此前以宏大投资驱动的发展模式受阻。在前期天津以投资驱动GDP的模式下,不少天津国企在走业景气度高时疯狂欠债扩产,后续景气逆转后经营跟不上欠债,所以风险爆发债务泡沫幻灭违约频现。违约后银走放贷更为郑重,天津区域融资也受到影响。

“大爆炸”后天津宏大投资驱动发展模式受阻,最先是全市危化品企业的整顿,对以传统重工业与轻工业为主的天津造成了经济上的亏损。此后天津推动产业转型以及受环保政策影响,天津的第二产业从 15 年最先走下坡路。经济添速也最先有清晰的下滑,天津GDP 添速从 16 年 8.15%渐渐消极至 17 年的 3.71%。2018年天津GDP“挤水分”,降至 1.34万 亿元,使得计算欠债率的分母大幅消极,欠债率上升。2020年疫情冲击天津GDP添长也放缓,同比添长1.5%。

近年来天津债务率攀升,数据表现,天津2020年广义债务率高达757%。除滨海新区外,2020年天津各区域广义债务率均敏捷攀升。而另一方面天津财政收入添长乏力甚至下滑,天津清淡公共预算收入在2016 年达到高峰,之后最先展现缩短的形象,2020年天津实现清淡公共预算收入1923亿元,更是相比2019年大幅下滑了20.2%。使得市场对天津的偿债能力颇为忧忧郁。

近两年除了天房集团债券违约以外,天津个别城投以及旗下公司也展现了非标违约的形象,比如天津市政建设集团有限公司旗下有两家公司展现债务逾期,2020年12月天津松江股份公告13.5亿债务逾期,截至2021 年 6 月 30 日,天津市政建设集团有限公司旗下另一家公司、天津松江股份控股股东天津滨海发展投资控股有限公司存在债务逾期金额约29.11亿元,因债务题目涉及诉讼金额约 19.66亿元。

风险事件频发使得天津地区云云的弱资质地区在永煤违约后融资更为艰难,2020年11月10日-2021年11月10日期间一年时间天津的净融资额为-1243亿元,绝大片面月份净融资额为负。

而对比九鞅科技因子数据来看,天津城投因子累计利润也集体呈消极趋势。同时2021年以来天津城投的隐含违约率大幅走高,在6月天津市当局举走恳谈会后,市场情感得到修复,而在融资压力未能得到缓解的冲击下,隐含违约率再次大幅走高。

2021年6月为挑振投资者信念,天津市召开债券市场投资人恳谈会,天津市相关领导外示,将挖空心理维护好名誉生态。其中挑到,完善名誉添信,深化起伏性声援。同时将议定添快天津市国有资产处置盘活;综相符实施分类分层化解题目企业存量债务风险;并注入优质资产等手段维护晴天津债市的名誉生态。天津市国资委还照准竖立了总周围达200亿元的天津国资高质量发展基金。恳谈会后天津名誉利差曾略回落,8月份再度冲高,此后展现了一波清晰回落,但相比煤炭钢铁名誉利差已回落至永煤事件前附近,天津城投债的市场信念隐微还未恢复。

在庞大的到期偿债压力下,2021年10月天津的净融资额甚至达到-502.3亿。城投债收紧的政策环境也对天津等弱资质地区带来较大压力。现在,天津市已经从最难得的时期走出来,2020 年一季度最先,天津的 GDP 最先逐季回升,2021 上半年天津市 GDP 为 7309亿元,同比添长 11.4%;前三季度天津市地区生产总值为1.14万亿元,按可比价格计算,同比添长8.6%。但投资者对天津区域的信念恢复仍必要时间。

2、潍坊区域城投案例分析

潍坊市位于山东省胶东经济圈,是山东半岛主要的交通枢纽,主导产业主要包括农业、装备制造、纺织业及化工业,但随着省内新旧动能转换,化工产业等进入产能削减周期,面临较大转型压力。

2020年全年,潍坊市实现5872亿元生产总值,清淡公共预算收入573.9亿元,仅次于青岛、济南、烟台,位列全省第三。潍坊市对土地财政倚赖度较高,数据表现,潍坊市土地财政倚赖度约为120%。同时,潍坊市税收收入占清淡公共预算收入的比重达到74.25%,在省内位列第五。从欠债来看,潍坊市地方当局债务压力较大。截至2020岁暮,潍坊市地方当局债务余额为1436亿元,欠债率(当局债务余额/GDP)为24.45%,排名全省(从高到矮)第6位;债务率85.30%,宽口径债务率较高,为312.54%,处于全省(从高到矮)第2位,仅次于青岛。

潍坊全市下辖4个区、2个县、代管6个县级市。分区来看,从债务周围上看,潍坊市下辖各区当局债务余额迥异较大。其中寿光市最高,2020 岁暮达158.01 亿元(不考虑隐性债务,下同);其次是诸城市,为155.79亿元;再次是青州市,为114.38亿元。其余地方当局债务余额均在100亿以下,坊子区、潍城区、奎文区债务余额相对不高,均幼于50亿元。

从欠债率来看(债务余额/GDP,不考虑隐债),寒亭区最高,达32.66%,其次是临朐县和坊子区,别离为 25.43%、 25.31%;潍城区和奎文区欠债率较矮,均在 10%以下。

从债务率(地方当局债务余额*100%/地方当局综相符财力)来看,昌邑市最高,达到118.54%,其次是安丘市(87.9%)和寒亭区(82.96%)。而若把口径放宽,从宽口径债务率( (地方当局债务余额+地区融资平台有休债务余额) *100%/地方当局综相符财力)来看,正本债务率较矮的奎文区(35.82%)则排名第一,达到了528.19%,其次是寿光市(483.53%)和高密市(344.41%)。

 

数据表现,潍坊市城投债异日主要荟萃在2025年和2024年到期,别离达到305.06亿元和298.85亿元。此外,潍坊市近一年内偿债压力较大,其一年内到期的城投债余额相符计约为323.43亿元。在2020年永煤违约事件发生后,国企信念遭到冲击,潍坊城投平台市场化发走程度不高,叠添区域内民企担保较高,引发市场对潍坊区域城投平台信念消极。

为挑振投资人信念,潍坊市在2021年10月召开投资机构对接大会,潍坊市相关领导泄漏,潍坊市正在筹划竖立周围50亿元的债务添信专项资金和80亿元的债券投资基金。此外,潍坊市请求对国企债务风险防控执走同一领导,深化资源统筹,稀奇是市区统筹,同时压实属地义务、完善追责机制。同时,潍坊市对资产欠债率较高、效好下滑清晰的企业进走重点监控,亲昵监测债务转变情况,确保一有风险,立即处置。从月度净融资额来看,潍坊市从2020年8月到2021年2月名誉债净融资额一起走矮。在10月投资机构对接大会召开后,潍坊市名誉债发走量隐微升迁。

 

从潍坊市2021年城投发借主体的净融资情况来看,2021年1月、5月、7月、9月、10月均展现月度净融资额为负的情形,表现出潍坊市城投主体议定境内债券市场融资难度添大,市场信念不及。从名誉利差走势来看,2020岁暮到2021年4月上旬,潍坊市名誉利差走阔,此后经历骤然收窄渐渐趋于稳定,直到10月才收窄下走。

潍坊区域融资环境趋紧,市场对于潍坊市接下来城投债务的滚续及当局对提防当地债务风险的态度等方面存在肯定忧忧郁。外现在优等市场方面,永煤违约前后相通时间段内,潍坊市城投主体净融资周围缩短幅度大于山东和全国平均程度。年中以来潍坊市内城投主体净融资集体呈消极走势,9、10 两月均为负值,表现出潍坊市城投主体在债券市场上融资难度渐渐添大,市场对其信念最先消极。二级市场方面,中央头部平台外现相对安详,短期债务偿还压力较大的弱资质平台面临较大估值上走压力。

(作者:说相符钻研组 编辑:卢先兵)

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